中国经济网北京1月20日讯(记者 臧允浩)海外并购正有风起云涌之势，锦江股份日前对外宣布拟斥资收购法国卢浮集团全部股权。预计购买价款为12.5亿~15亿欧元之间。
不过，这次收购刚刚发布不久，锦江股份便收到上交所《关于对上海锦江国际酒店发展股份有限公司重大资产重组报告书的审核意见函》(下称《审核意见函》)。在该函件中，上交所对锦江股份提出了六条意见，包括标的资产的权属、盈利能力、整合风险、会计处理及境内外差异、资产评估合理性等问题。这些问题中包含了锦江股份此前在收购草案中诸多“语焉不详”的部分。随后，锦江股份针对《审核意见函》给予了回复并对收购草案作出修订。
一位长期关注海外并购的业内人士对中国经济网记者表示“海外并购项目常常暗藏‘地雷’，很容易陷入投资陷阱。从《审核意见函》来看，官方的态度很审慎，锦江股份在处理跨境收购问题上反而缺乏深谋远虑。草案中的一些事情等上交所询问了才补充说明，欠缺主动性”。
此外，更令人担忧的是，标的企业卢浮集团在2014年出现了数千万欧元的亏损，而锦江股份的收购款中大部分属于银行贷款，利息不菲。有观点指出，在借款压力下，卢浮集团高额的资本性支出和日常维护支出，也会陆续进行折旧和费用分摊，很容易出现财务亏损。
100亿元的跨国收购
1月15日，锦江股份发布公告称，拟收购喜达屋资本旗下的卢浮集团100%股权，预计购买价款为12.5亿~15亿欧元之间，最高收购价按2014年6月30日评估基准日汇率中间价折合人民币逾100亿元。
本次交易全部为现金收购，其中不低于30%是锦江股份自有资金，不超过70%来自银行借款，最高贷款额为10.5亿欧元。交易完成后，锦江股份的资产负债率将升至82%。此外，收购标的估值水平显著高于欧洲同类公司的市盈率水平。
卢浮集团隶属于持股型企业，间接持有卢浮酒店集团100%股权，后者拥有四大系列、七个品牌，共计1115家酒店。《每日经济新闻》援引业内人士的话指出：“卢浮酒店集团立足法国，在欧洲其他地区酒店数量并不多，品牌影响力并不是很大。”
据悉，卢浮酒店集团在法国有820家酒店，占全部酒店总数的73.54%;运营模式以特许经营酒店为主，占比近52%，直营和受托管理酒店占比分别约23%和26%。
有消息称，早在2011年11月，锦江股份已与卢浮酒店集团建立了业务合作关系，在法国9个城市挂牌了15家锦江之星酒店。若此次并购落实，之前3年的品牌合作将为未来的资产整合、文化融合、经营协同等奠定良好基石。锦江股份表示，本次交易完成后，公司将充分利用卢浮酒店集团现有的海外业务平台，推进卢浮酒店集团下属酒店品牌进入亚太市场，锦江股份下属酒店品牌进入欧洲市场。
值得一提的是，该海外并购不仅全部现金支付，而且还在上海自贸区设立子公司，以此为平台展开。这是证监会2014年四季度正式取消上市公司现金并购的行政审核后，A股迎来的首单巨额现金并购案例，可谓用足了并购新政。
上交所“六问”锦江股份
1月16日，锦江股份再次发布公告称，收到《关于对上海锦江国际酒店发展股份有限公司重大资产重组报告书的审核意见函》(下称《审核意见函》)。
《审核意见函》一共对锦江股份提出了六条意见，包括标的资产的权属、标的资产的盈利能力、标的资产的整合风险、标的资产的会计处理及境内外差异、标的资产的评估和理性等问题。
其中在标的资产权属问题上，上交指出“标的公司部分物业设有抵押、存在‘产权历史违法或错误’、‘缺少支付预付价款的证明’等权属瑕疵，无形资产中各商标权附有共存协议等，请补充披露上述情形产生的原因及重组完成后，是否会对你公司后续运营产生影响，同时进行重大风险提示”。
随后，锦江股份在对该《审核意见函》的回复中指出，“其法律意见书中作出了提示”。境外律师提示前述权属瑕疵事项的主要原因是在土地登记服务部门存档的文件中缺少部分历史文件。然而“境外律师无法就历史上的相关个别事项进行核实”。
但针对上述物业权属瑕疵可能产生的法律风险，锦江股份表示拟签署的 SPA 协议约定了具体条款以明确交易对方的责任。“如果标的公司或其下属公司的物业所有权存在瑕疵导致本公司遭受损失，则本公司有权按照协议约定要求交易对方进行赔偿”。
不过，有业内人士指出：“海外并购项目常常暗藏“地雷”，如果没有充足的时间和经验丰富的专业人员进行尽职调查，很容易陷入投资陷阱。一旦出了问题，海外维权就更加困难，如果相关交易方存在复杂纠纷很难在短期内理清”。
对于这种说法，锦江股份回复中国经济网记者称，“本次交易的相关协议已经明确了发生法律纠纷的责任归属，本公司具备海外资产管理的能力，具备完善的法律风控制度，拥有涉外法律人才，并与多家国际、国内知名律师事务所保持良好合作关系。一旦发生纠纷，本公司将严格按照国外法律程序予以追偿。”
除了上述问题外，有投资者反应锦江股份在收购草案的披露的一些信息语焉不详，难以切中要害。对于这一点，上交所也提出了疑问。
“报告书显示，标的资产 2014 财年发生亏损的主要原因为处置非经常性资产而导致损失”，但对于非经常性资产处置情况，锦江股份却并没说清楚。上交所因此要求锦江股份补充披露所处置的非经营性资产的具体情况。
上交所还提到“标的公司业务经营范围分布全球。请补充披露重组完成后，你公司向标的公司派驻董事和高管人员的安排，并同时披露对标的资产员工安置计划是否符合境外法规、相关工会权益或行业协会规定的情形以及是否存在员工安置方面的额外义务”。 但锦江股份在对于派驻高管人员安排的问题上表示“截止本报告签署日，尚未形成明确具体的规划”。
上述业内人士称：“对于海外并购，官方的态度还是很审慎的，毕竟不是在家门口做生意，而锦江股份在处理跨境收购问题上反而缺乏深谋远虑，草案中的一些事情等上交所询问了才补充说明，缺乏主动性”。
一桩赔本买卖？
从上交所的《审核意见函》中不难看出，标的公司的盈利能力很受关注。而标的公司最近两个财年的财务报告显示，2013 财年和 2014 财年，标的公司的净利润分别为 3122 万欧元、-2247 万欧元，波动幅度较大。
锦江股份称，波动的主要原因为标的公司自 2013 年起开始资产重组而产生了不同程度的非经常性处置利得或损失。2013 财年和 2014 财年，标的公司非经常性损益前的营业利润分别为5079 万欧元、6264 万欧元。
本次交易为现金收购，收购资金不超过70%的部分将来自于银行贷款。记者注意到，2011年末到2014年上半年，锦江股份的资产负债率分别为19.15%、20.82%、38.15%和38.32%，呈逐渐上升趋势;本次交易完成后，负债率将升至82%。
锦江股份在上述《回复函》中称，本次交易完成后，考虑到标的公司与本公司业务结构的差异，本公司基于 2014财年(即2013年7月1日至2014年6月30日)财务指标测算的EBITDA率(EBITDA/营业收入)从 34.3%变动为 28.9%。本公司将与标的公司一起积极推进整合方案，执行协同的市场扩张战略，合理配置总体资源，优化资本结构及降低资金成本，以实现本次交易的整合效应。由于整合是一个长期渐进的过程，整合效果体现为财务表现也需要一定周期，本公司仍然存在持续盈利能力和财务状况受到不利影响的风险。
不过收购完成后，锦江股份的营收规模将大幅提高，若以2013年7月1日至2014年6月30日为基准期间，营业收入将从28亿元人民币增长至66亿元人民币。
据悉，卢浮集团持有待售的资产主要包括4家奢侈型酒店公司、8家控股公司和Baccarat集团旗下12家尚未出售的公司。另外，自2011年到2014年6月，卢浮集团酒店翻新资本性支出累计约5670万欧元，维护性支出累计约4190万欧元。
锦江股份方面表示：“本次收购完成后，卢浮集团仍将面临酒店翻新资本性支出和日常维护支出较大的风险，从而影响其经营业绩。”
华美顾问机构首席知识官、高级经济师赵焕焱则在接受媒体采访时表示“交易完成后，锦江股份需面对银行借款而承担较高的利息支出;另一方面，卢浮集团高额的资本性支出和日常维护支出，也将陆续进行折旧和费用分摊，国内不少酒店都因此导致财务亏损。”
